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15/12/2009
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La crise des monolines
Les assurances dites monolines, en fait des rehausseurs de crédit, avaient eu
comme rôle historique de garantir les titres des collectivités publiques américaines,
au demeurant peu risqués. Avec le temps, elles ont élargi leur gamme
d’activité, allant jusqu’à assurer des produits structurés qui représentaient environ
le tiers de leur activité. En flux annuels, les monolines assuraient, depuis
2004, plus de crédits structurés (américains et non américains) que de crédits
publics. En encours, les enjeux sont considérables : 2 700 milliards de dollars
à la fin de l’année 2007.
La crise des subprimes a immédiatement conduit à des difficultés pour ce
secteur, où la notation est essentielle. Or ces assureurs ont structurellement peu
de fonds propres, face à des engagements très élevés (avec un multiple variant
de 140 à 170). Il faut donc qu’ils se recapitalisent très rapidement, sauf à ce que
les garanties qu’ils offrent se dégradent, et avec elles les valeurs mêmes des
actifs détenus par agents non bancaires ou bancaires. Cette recapitalisation est
d’autant plus significative que les agences de notation deviennent plus exigeantes.
Pour garder leur note AAA, les monolines doivent ainsi avoir un niveau
de capital supérieur de 25 % aux pertes potentielles estimées par les agences,
pour un AA égal aux pertes et inférieur de 20 % pour un A.
On comprend que la question des recapitalisations a été complexe, venant à
un moment très tendu de la crise. Une première solution a été envisagée, consistant
à scinder les monolines en fonction des risques couverts. C’est à ce
moment d’ailleurs que Warren Buffet s’est offert à couvrir la seule partie municipal
bonds, la partie structurée devant alors être garantie par plus de fonds
propres encore. Cette solution n’a pas été retenue et les augmentations de capital
ont toutes été bouclées, faisant éviter un effet de crise de nature systémique.
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